（原標題：董登新：人大再授權助推注冊制改革）來源：養老與金融 微信公眾號作者：武漢科技大學金融證券研究所所長董登新教授行政管制不是
(原標題：董登新：人大再授權助推注冊制改革)
來源：養老與金融 微信公眾號
作者：武漢科技大學金融證券研究所所長董登新教授
“行政管制”不是保護中小投資者的有效對策，也不是長久之計。在行政管制“保護”下，投資者將永遠無法長大、成熟，而且還會助長投機、賭博的心態和風氣。這也是A
注冊制改革是中央決策、人大授權的一項重大改革。實行IPO注冊制，是A股市場化、法治化、國際化改革的內在要求，同時也是促使投資者成熟、市場成熟的關鍵催化劑。
2013年11月，十八屆三中全會首次將IPO注冊制改革寫入黨中央文件。
2014年11月，A股退市制度修訂，引入主動退市條款，同時對欺詐發行公司及重大違法公司實施強制退市，欺詐發行公司被強制要求回購股本，并要求保薦人先行賠付。退市制度改革是注冊制改革的配套制度準備。
2015年初，中國證監會正式宣布：推進注冊制改革是2015年資本市場改革的頭等大事，是涉及市場參與主體的一項“牽牛鼻子”的系統工程，也是證監會推進監管轉型的重要突破口。
2015年4月，證券法修訂草案提請一審，并明確取消股票發行審核委員會制度，規定公開發行股票并擬在證券交易所上市交易的，由證券交易所負責對注冊文件的齊備性、一致性、可理解性進行審核。這是注冊制改革的實質性內核，也是注冊制改革的主要內容。
然而，2015年6月底7月初，A股開始發生劇烈波動，為服從“救市”維穩需要，注冊制改革被迫放慢腳步，與此同時，證券法修訂的正常進程受阻、中斷。
2015年11月，證監會辦公廳、發行部等領導，聽取推進股票發行注冊制改革的意見。肖鋼主席指出：在股市異常波動之后，《證券法》修訂推遲，國務院可能采取法律授權方式出臺意見解決，全力以赴明年三月注冊制要有結果;先放發行節奏，后放價格;縮短發行流程(3到6個月)，給企業明確預期。
授權有效期
2015年12月27日，全國人大授權國務院進行注冊制改革，確定為兩年，即從2016年3月1日至?2018年2月28日。這是在證券法修訂“難產”的情況下，通過全國人大法定程序做出的一種變通，我們不能因為一部法律的修訂難產而阻止改革進程。
事實上，注冊制改革已經成為中央決策、人大授權的一項重大改革。
2016年3月，《國民經濟和社會發展第十三個五年規劃綱要》正式發布，其中明確指出：創造條件實施股票發行注冊制，發展多層次股權融資市場，深化創業板、新三板改革，規范發展區域性股權市場，建立健全轉板機制和退出機制。
但由于A股在2015年6月最高點5178點結束了第一輪“杠桿牛”后，出現了對稱的“杠桿熊”，2016年1月和2月A股兩次探底2600點一線，半年時間內市場反復波動，股民驚魂未定，而此時此刻的注冊制改革，自然而然地成為了虧損股民的矛頭所指，進而給監管層加壓，甚至有一股逆流從輿論上企圖阻止注冊制改革。
不知從何時起，由于受到“A股罵文化”的威脅與恐嚇，監管層及市場不敢再提及“注冊制”三個字，這三個字變得十分敏感而脆弱。
盡管如此，證監會仍一直堅持推進注冊制改革工作，雖不再提及“注冊制”三個字，但注冊制改革工作卻在不知不覺中低調前行。在這一特殊時期，證監會圍繞注冊制改革，大力推進了以下兩個方面的市場基礎工作：
一是極大地完善并嚴格了信息披露制度，其中，最大的亮點就是嚴打信息造假，凡是上市公司信息嚴重造假，包括IPO信息嚴重造假的上市公司，將被實施強制退市，不僅如此，公司還要按二級市場價格回購全部IPO股份，并且保薦人必須對投資者損失進行“先行賠付”。
二是實施“強監管”政策，嚴查嚴打證券違法犯罪，重點打擊信息造假、內幕交易、市場操縱等行為，為此，證監會開出了一大堆高額罰單以及市場禁入的行政處罰書。
這兩方面的基礎性工作，是注冊制配套改革的重要組成部分，改革進展卓有成效，它對發行人、保薦人、上市公司、證券違法犯罪行為產生了明顯的威懾效果。其中，具有標桿意義且最有影響力的案件有兩個，一是欣泰電器欺詐發行及重大信息披露違法案，成為A股首例因欺詐發行而退市的上市公司;二是*ST博元(原“老八股”浙江鳳凰)則是首例因重大信息披露違法而遭退市的上市公司。
這是注冊制改革的最實質性內容之一。
尤其是2016年11月開始，IPO審核從每月兩批增加至每月四批，IPO節奏的常態化是注冊制改革的實質性內容。更為重要的是，IPO審核開始側重IPO信息完整性、真實性、有效性的嚴格審核，并同時淡化了對發行人投資價值的實質性判斷，審核效率大幅提升，IPO排隊時間從過去平均3年縮短為一年半，這極大地解決了IPO堰塞湖問題，同時也提高了IPO效率，進而降低了IPO成本。
A
2017年2月10日，全國證券期貨監管工作會議在證監會機關召開。劉士余主席將穩中求進的監管理念歸納為“六穩六進”。其中，“六穩”的重中之重是：市場化、法治化、國際化的改革方向不偏離，這是最大的穩。“六進”的核心宗旨是：提升資本市場服務實體經濟和國家戰略的能力，這是最根本的進。事實上，
這是證監會有史以來首次提出并強調交易所一線監管的重要性。
在本次工作年會上，劉主席強調，交易所要切實發揮一線監管功能，以監管會員為中心。
這是證監會有史以來首次明確：
在會議上，劉主席明確指出：?“股指穩定與融資力度不能對立”，，這就意味著證監會很可能不再因市場波動而暫停IPO，更不會隨意關閉一級市場。過去20多年中，證監會共計9次關閉A股一級市場，累計關閉A股一級市場的時間長達5年多，這是世界的唯一，也是A股市場低效甚至無效的最有力證據。
注冊制改革授權有效期
2018年2月23日，距離全國人大授權注冊制改革還有五天，受國務院委托，證監會主席劉士余向全國人大常委會作說明，建議股票發行再延長二年至2020年2月29日。
注冊制改革授權有效期
2018年2月24日，第十二屆全國人民代表大會常務委員會第三十三次會議決定，股票發行獲準延長兩年。
對于申請延長時間的原因，劉士余表示，目前，還存在不少與實施注冊制改革不完全適應的問題，需要進一步探索完善。這也驗證了證監會并未放棄注冊制改革，而是一直在低調推行注冊制改革，這一改革從未中斷，而且正在日益逼近注冊制設計的目標要求。
A
我國現行股票發行制度是核準制，它以“選美”方式的實質性判斷，在一定程度上保障了上市公司的品質，但同時也帶來了核準成本高、效率偏低等問題，由于頻繁關閉A股一級市場(即暫停IPO)，造成新股發行“堰塞湖”現象;IPO定價的行政管制，不僅撕裂了一、二級市場的股價聯系，造成了一、二級市場收益與風險的不對稱，而且它也造就了“新股不敗”的神話，所有新股上市首日必須“秒停”，隨后還必須連拉N個漲停板，這是世界唯一的怪胎。
而注冊制改革的實質
，則是給一級市場“去行政化”，尊重市場機制，使市場在資源配置中起決定性作用，實現IPO節奏市場化，以及IPO定價市場化。唯有如此，才能讓投資者更具風險意識，并學會“用腳投票”，這是投資者自我保護的根本大法，也是投資者成熟的必由之路。抱在政府懷里的投資者，永遠無法成熟長大;采用行政管制手段保護起來的投資者，可能永遠都是溫室里的幼苗。
對投資者保護的根本大法，只有兩條：其一，構建一個好的游戲規則，讓投資者學會自我約束，自我保護，同時學會“用腳投票”，并學會拿起索賠的法律武器自我維權;其二，監管層必須嚴查嚴打證券違法犯罪，還原一個“三公”秩序的股市環境給投資者，讓市場主體各歸各位、各負其責，該坐牢的牢底坐穿，該賠償的傾家蕩產。
保護中小投資者，不能單純依賴證監會，更不能只靠行政管制。
附：欣泰電氣欺詐發行及重大信息披露違法案的行政處罰結果：
2016年7月8日，證監會發布行政處罰決定：對欣泰電氣及其17名現任或時任董監高及相關人員進行行政處罰，并對欣泰電氣實際控制人、董事長溫德乙，時任總會計師劉明勝采取終身證券市場禁入措施。
與此同時，作為欣泰電氣IPO保薦人，興業證券宣布，擬成立5.5億元的欣泰電氣欺詐發行先行賠付專項基金，同時確定賠付對象的原則。
在處罰決定書發布之后，欣泰電氣董事長溫德乙表示，由于自己身背6.26億元債務，公司退市后，將不得不走破產程序。“公司一年銷售額才不過1.4億元，6億多元的債務我肯定還不上。”溫德乙說。
同一天(2016年7月8日)，欣泰電氣發布《丹東欣泰電氣股份有限公司關于無法履行股份回購承諾的致歉公告》，公告表示：公司在2014年1月15日披露的《首次公開發行并在創業板上市招股說明書》承諾：“如發行申請文件中存在虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏，且對判斷公司是否符合法律規定的發行條件構成重大、實質影響的，本公司將依法以二級市場價格回購首次公開發行的全部新股”。
2016年7月29日，證監會通報，決定對欣泰電氣IPO保薦人——興業證券給予警告，沒收保薦業務收入1200萬元，并處以2400萬元罰款，沒收承銷股票違法所得2078萬元，并處以60萬元罰款;對保薦代表人蘭翔、伍文祥給予警告，并分別處以30萬元罰款，撤銷證券從業資格。此外，證監會決定對保薦代表人蘭翔、伍文祥采取10年證券市場禁入措施。
因欺詐發行和重大信息披露違法，自2016年8月22日起，欣泰電氣股票暫停交易，9月6日收到暫停上市決定。
2017年6月23日，根據深交所相關規定，經深交所上市委員會審議通過，深交所決定公司股票終止上市。2017年7月8日，證監會對創業板上市公司欣泰電氣啟動強制退市程序。據安排，欣泰電氣股票交易將自2017年7月17日起進入退市整理期，2017年8月25日，資本市場第一家因欺詐發行而被強制退市欣泰電氣，進入退市整理期最后一個交易日。退市整理期結束的下一個交易日，深交所對該股票予以摘牌。屆時，欣泰電氣的A股之旅也將正式終結。公司股票，將轉入全國中小企業股份轉讓系統進行股份轉讓。
由于欺詐發行，欣泰電氣的市場信譽受到了重創，公司已無力賠償投資者損失，擔任欣泰電氣上市保薦機構的興業證券設立欣泰電氣欺詐發行先行賠付專項基金，在欣泰電氣摘牌時，有超過九成適格投資者已收到賠付金。中國證券投資者保護基金表示，關于欣泰電氣欺詐發行第一階段賠付工作已基本完成，截至7月28日15時，完成有效申報、與專項基金出資人達成有效和解的適格投資者人數為11524人，占適格投資者總人數的94.49%，對適格投資者支付的賠付金額為2.37億元，占應賠付總金額的99.18%。
很顯然，完善信息披露制度，嚴查嚴打證券違法犯罪，已產生了足夠正面的威懾效果。這正是注冊制實施所需要的市場環境。
關鍵詞： 中央
